پایان نامه تاثیر ساختار هیئت مدیره و سهامداران کنترلی بر عملکرد مالی

چکیده:

وجود سهامداران کنترلی و عمده در شرکت، باعث تمرکز مالکیت در دست عده ای محدود می شود این تمرکز مالکیت هر چه بیشتر شود احتمال افزایش تبانی سهامداران عمده و کنترلی را با مدیریت را افزایش می‌دهد از سوی دیگر وجود اعضای هیئت مدیره نماینده سهامداران کنترلی و عمده احتمال این تبانی و سوءاستفاده را دو چندان می کند، همچنین برقراری مکانیسم‌های حاکمیت شرکتی می تواند باعث کاهش اثرات منفی وجود سهامدارن کنترلی شود مکانیسمهایی چون استقلال هیئت مدیره و سهامدارن نهادی در این پزوهش مورد بررسی قرار گرفته اند تا تاثیر آنها بر روی اثرات منفی وجود اعضای هیئت مدیره نماینده سهامداران کنترلی را بررسی شود. در این پژوهش با روش نمونه‌گیری حذف سیستماتیک 109 شرکت انتخاب و با استفاده از روش رگرسوت حداقل مربعات تعمیم یافته فرضیات آزمون شد. نتایج نشان می‌دهد که وجود اعضای هیئت مدیره نماینده سهامداران کنترلی احتمال افزایش تاثیر منفی بر عملکرد شرکت را افزایش می‌دهد و از طرفی مکانیسم های حاکمیت شرکتی در کاهش اثر منفی حضور نماینده سهامداران کنترلی در هیئت مدیره مثبت بوده است.

واژگان کلیدی: سهامداران کنترلی، سهامداران نهادی، استقلال هیئت مدیره.یکی از ابزارهای تقسیم بهینه منابع، بازارهای اوراق بهادار است. بنابراین هر مشکلی که در بازار مذکور بوجود آید، تنها مسئله اقتصادی نیست؛ بلکه به موضوعی اجتماعی نیز مبدل می‌شود که در آن منافع عمومی جامعه به خطر خواهد افتاد. در سال 1929 بحرانی بزرگ در بورس امریکا پدید آمد که علت آن، مشکل نمایندگی بود. مشکل نمایندگی یا جدا شدن مالکیت از مدیریت ابتدا توسط آدام اسمیت در سال 1776 مطرح شد و برای اولین بار توسط «برل و مینز» تجزیه و تحلیل شد. امروزه این جدایی با نام مشکل نمایندگی شناخته می‌شود و بدین معنی است که چگونه میتوان اطمینان داشت که مدیران از آزادی عمل خویش در راستای منافع سرمایه‌گذاران استفاده خواهند کرد، پس از پیدایش مشکلات نمایندگی به جهت حفظ منافع عمومی باید اطلاعات، مصون‌سازی شده و منافع مدیران و مالکان همسو شود که از ابزارهای مختلفی در این مورد استفاده شده است؛ مانند کاربرد تئوری اخلاق در حسابداری، ایجاد استانداردهای حسابداری، کنترل‌های داخلی، حسابرسی داخلی و مستقل، وجود مدیران غیر موظف در هیئت مدیره و بکارگیری رویه های بلندمدت پاداش. با این همه باز هم مشکلات کمتر نشده؛ بلکه پیچیدگیهای آن بیشتر شده است. معیارهای کنترلی که به منظور کاهش مشکلات نمایندگی در نظر گرفته شده بود، نه تنها کارا نبوده؛ بلکه حداقل نظارتها را نیز اجرا نمیکرد. در واقع تمامی معیارهای ذکر شده بصورت ظاهری و فقط در جهت رعایت قوانین بوده‌اند بدون اینکه بتوانند از منافع سهامداران در مقابل مدیران حمایت نمایند. علت آن شاید نبود مکانیزم‌هایی از حاکمیت شرکتی؛ بویژه حضور سهامداران نهادی است که بتواند علاوه بر مطابقت بر تمام معیارهای گفته شده، به هدف غایی شرکت؛ یعنی افزایش منافع سهامداران منجر شود. حاکمیت شرکتی به معنای قوانین، مقررات، ساختارها، فرهنگها و سیستم‌هایی است که موجب دستیابی به هدفهای  پاسخگویی، شفافیت، عدالت و رعایت حقوق ذینفعان می‌شود.

یکی از فرضیه های اصلی تئوری نمایندگی این است که کارگمار و کارگزاران تضاد منافع دارند. در تئوریهای مالی فرض اساسی آن است که هدف اولیه شرکتها افزایش ثروت سهامداران است. اما در عمل اینگونه نیست، مدیران همیشه کاملا به دنبال منافع مالکان نیستند و این امکان وجود دارد که آنها سعی در دستیابی به افزایش منافع خود به وسیله ثروت مالکان باشند. نتیجه این تفکر مدیران منجر به ایجاد عدم تقارن اطلاعاتی بین مالک و مدیر شده و انگیزه‌های متفاوت آنان، موجب عدم اعتماد مالکان به مدیران شده است. ممکن است، مدیر به نحوی رفتار نماید تا اطلاعات نادرست و یا غیر کامل به سهامدار منتقل نماید، این زمانی اتفاق می‌افتد که مدیر تمایل دارد با دارا بودن اطلاعات خصوصی درباره چیری که نفع وی را فراهم می‌سازد با مالک قرار داد منعقد نماید این مورد را به اصطلاح، "اثرات انتخاب نامطلوب" می نامند (جید سد ال[1]، 1981). اعضای غیرموظف مدیره از هیأت طریق نظارت بر مدیران موظف، بر روی تصمیمات آنان نظارت دارند. در نتیجه ترکیب هیات مدیره می‌تواند بر عملکرد مالی شرکت‌ها اثرگذار باشد. در صورتی‌که اکثریت اعضای هیأت‌مدیره را مدیران مستقل غیرموظف تشکیل دهد، هیأت‌مدیره از کارایی بیشتری برخوردار خواهد بود. تئوری نمایندگی برای افزایش استقلال هیات مدیره از مدیریت، از این ایده پشتیبانی می‌کند که هیات مدیره می‌بایست تحت اختیار مدیریان بیرونی (غیراجرایی) باشد. زیرا رفتارهای فرصت طلبانه مدیریت باید توسط مدیران غیر اجرایی شرکت تحت کنترل و نظارت باشد. وجود چنین مدیرانی می‌تواند کیفیت تصمیمات مدیریت را تحت تاثیر قرار داده و راهکارهای مناسب که باید توسط مدیریت انجام شود تا عملکرد شرکت بهبود یابد را دراختیار وی قرار می‌دهد (حساس یگانه و همکاران، 1387).

1-2- بیان مساله

برلی و مینز در سال 1932 از شیوع گسترده در دست گرفتن مالکیت  شرکتها در ایالات متحده خبر داد و از افزایش تضاد منافع و هزینه‌های نمایندگی ناشی از جدایی مالکیت از مدیریت (کنترل) خبر داد. متعاقبا، مطالعات متعددی نشان دادند که حتی بین بزرگترین شرکت‌های آمریکایی نیز تمرکز مالکیت در حد متوسطی وجود دارد ( دمستز و لهن، 1985؛ اشلیفر و ویشنی، 1986؛ مورک و همکاران، 1988؛ هولدرنس و شیهان، 1988؛ آندرسون و ریب،2003). مطالعات در سایر اقتصادهای توسعه یافته، تمرکز مالکیت بالاتر از حد متوسط را نشان داده‌اند (فرانکس و مایر، 1994؛ گورتون و اسچیند، 1996؛ فاسیو و لانگ، 2002). در مقابل، ساختار مالکیت در اقتصادهای در حال توسعه، بسیار متمرکرتر از سایر کشورهای توسعه یافته می‌باشد. (لاپورتا، لوپز-د-سیلانس و ویشنی، 1998و 1999؛ کلاسنس، دجانکوف و لانگ،2000). سهامدار کنترلی و غالب در اکثر آنها موسس شرکت و یا فرزندان آنها می باشند. وجود مالکان متمرکز کنترل کننده، چندین سوال را در ذهن محقق ایجاد می کند. آیا تمرکز مالکیت مفید می‌باشد و یا به ضرر نظارت سهامداران می باشد؟

نتایج مطالعات تجربی نتایج متفاوتی در ارتباط با معایب و مزیت های تمرکز مالکیت متفاوت می‌باشد. دراریکا هولدرنس و شیهان[2] (1988) پیدا کردند که شرکت‌های خانوادگی در مقایسه با شرکتهای غیر خانوادگی عملکرد مالی در سطح پایینی دارند (اندازه گیری شده توسط کیوی توبین)، در حالی‌که آندرسون و ریب (2003)، نتایج برعکسی را یافتند. تئوری نمایندگی مباحثی در تائید و رد تمرکز مالکیت ارائه می‌کند. برخی از اینکه، مالکان عمده (کنترل شرکت را دست دارند) اشتیاق و توانایی برای نظارت مدیریت برای کاهش مشکلات مرتبط با اصول نمایندگی دارند؛ از آن حمایت می کنند. (داویس و همکاران، 1997؛ آندرسون و ریب[3]، 2003). سایر مطالعات بین سهامداران کنترلی و نظارت آنها روابط منفی را یافته‌اند (بورکارت و همکاران[4]، 2003). با فرض اینکه تضاد اخیر بین سهامدار کنترلی و نظارت، هزینه به تمرکز مالکیت تحمیل می‌کند کدام یک از مکانیسم های حاکمیت شرکتی همانند هیئت مدیره  و مالکان نهادی برای کنترل این هزینه ها خوب عمل می کنند؟

مشاهده مطالعات با نتایج ضد و نقیض مبنی بر مزایا و معایب تمرکز مالکیت، محقق را وا می‌دارد تا اثرات آن را بر روی عملکرد شرکت مورد بررسی قرار دهد به خصوص زمانی که سهامدار کنترلی شرکت نماینده در ساختار هیات مدیره دارد، تصور بر این بود که سهامدار کنترلی و عمده انگیزه کافی برای نظارت مدیریت دارد اما نتایج جدید نشان داده است وجود سهامدار کنترلی و عمده در شرکت و تمرکز مالکیت بالا علاوه بر اینکه ناظر تصمیمات مدیریت نیست بلکه همسو با تصمیمات ناکارای مدیریت بوده و حقوق سهامداران خرد را نیز نادیده گرفته و به نفع خود استفاده می‌کند، در ایران نیز همانند سایر کشورهای در حال توسعه تمرکز مالکیت در بسیاری از شرکتهای بورسی کاملا مشهود می‌باشد و بررسی تاثیر وجود سهامدار کنترلی و عمده که در هیات مدیره نماینده دارند بر روی تصیمات مدیریت مهم و ضروری می‌باشد. همچنین بررسی فاکتورهای موثر بر روی افزایش نظارت سهامداران کنترلی و عمده بر روی تصمیمات هیات مدیره و نهایتا عملکرد مالی شرکت نیز شایسته بررسی می‌باشد.

مسئله پژوهش حاضر، بررسی تاثیر وجود نماینده سهامدار کنترلی در هیات مدیره بر روی عملکرد شرکت می‌باشد در صورتی‌که ارتباط مثبتی بین این دو متغیر وجود داشته‌باشد نشان دهنده ایفای نقش نظارتی سهامدار کنترلی بر روی تصمیمات هیات مدیره می‌باشد و در غیر اینصورت نقش نظارتی سهامدار کنترلی (تمرکز مالکیت) در ایران ایفا نمی‌شود. از آنجایی که سهامداران کنترلی به دلیل داشتن درصد بالایی از سهام شرکت می تواند به عنوان یک مکانیسم نظارتی و کنترلی بر روی فعالیت‌ها و تصمیمات مدیریت باشد به طوری‌که از وقوع فعالیتهای سود جویانه و و تصمیمات نا کارآمد مدیریت جلوگیری کند، اما مطالعات جدید نشان داده است وجود سهامداران کنترلی می تواند علاوه بر اینکه نقش نظارتی در شرکت ایجاد نکند بلکه بر فعالبتهای سود جویانه مدیریت نیز بیافزاید چرا که به دلیل ارتباط بیشتر سهامداران کنترلی با مدیریت می توانند مدیریت در جهت خواسته های آنها ترغیب و تشویق کنند و این بار نه در جهت منافع مدیریت بلکه در جهت منافع سهامداران بزرگ و به ضرر سهامداران خرد شرکت قدم بردارد. در این پژوهش همچنین مکانیسم‌هایی که بتواند ارتباط بین نقش نطارتی سهامدار کنترلی (تمرکز مالکیت) بر روی عملکرد مالی شرکت تحت تاثیر مثبت قرار دهد نیز مورد بررسی قرار می‌گیرد.

1-3- اهمیت و ضرورت پژوهش

مطابق با تعریف بوشی[5] (1998) سرمایه‌گذاران نهادی، سرمایه‌گذاران بزرگ نظیر بانکها، شرکت‌های بیمه، شرکت‌های سرمایه‌گذاری، مؤسسه‌های بازنشستگی و غیره هستند. براساس قانون بازار سرمایه‌ی جمهوری اسلامی ایران، سرمایه‌گذاران نهادی عبارتند از: بانکها و بیمه‌ها، هلدینگ‌ها، شرکت‌های سرمایه‌گذاری، صندوق بازنشستگی، شرکت تأمین سرمایه و صندوق‌های سرمایه‌گذاری ثبت شده نزد سازمان بورس و اوراق بهادار، هر شخص حقیقی یا حقوقی که بیش از 5% یا بیش از 5 میلیارد ریال از ارزش اسمی اوراق بهادار در دست انتشار ناشر را خریداری کند، سازمانها و نهادهای دولتی و عمومی، شرکت‌های دولتی و اعضای هیأت مدیره و مدیران ناشر یا اشخاصی که کارکرد مشابه دارند (طالبی، 1392).

براساس شواهد حاصل از پژوهش‌های پیشین نظیر کرنت[6] و همکاران (2007) نقش نظارتی سرمایه‌گذاران نهادی مشابه هم نبوده و انگیزه‌های یکسانی برای نظارت فعالانه به مدیریت ندارند. از اینرو تأثیر آنها نیز بر عملکرد شرکتها متفاوت است. بر این اساس سرمایه‌گذاران نهادی را می‌توان به دو دسته‌ی نظارتی (ناظر، غیرحساس به فشار، فعال) و غیر نظارتی (غیرناظر، حساس به فشار، منفعل، موقت) تقسیم کرد.

سرمایه‌گذاران نهادی ناظر از انگیزه‌ی بالاتری برای نظارت و کنترل مدیریت برخوردارند. این گروه از سهامداران نهادی تطابق بیشتری با فرضیه‌ی نظارت دارند (الیاسیانی و جیا[7]، 2010). به بیان دیگر، سرمایه‌گذاران نهادی غیرحساس به فشار دیدگاه بلندمدت داشته و عملکرد بلندمدت شرکت را مدنظر دارند. بنابراین انگیزه‌ی زیادی برای داشتن نماینده در هیأت مدیره‌ی شرکت‌های سرمایه‌پذیر دارند. گردش پایین سبد سرمایه‌گذاران بزرگ بیانگر انگیزه‌ی این سهامداران برای نگهداری سهام و تشویق مدیران به بهبود عملیات و افزایش ثروت سهامداران می‌باشد. پورتر[8] (1992) بیان می‌کند که این سهامداران با نظارت فعالانه بر تصمیمات مدیریت، انگیزه‌هایی را برای مسئولیت‌پذیری بیشتر مدیریت فراهم می‌آورند. بر این اساس، حضور هر چه بیشتر این سهامداران سبب افزایش عملکرد مدیران و درنتیجه ارتقای عملکرد شرکتها خواهد شد (ابراهیمی کردلر و همکاران، 1389).

سرمایه‌گذاران نهادی غیرناظر کسانی هستند که تمایل کمتری برای چالش با مدیریت دارند. بنابراین به نظر می‌رسد این دسته از سهامداران نهادی تطابق بیشتری با فرضیه‌ی همگرایی منافع داشته باشند (الیاسیانی و جیا، 2010). به عبارت دیگر، سرمایه‌گذاران نهادی حساس به فشار دارای گردش پرتفوی بالایی بوده و استراتژی معاملاتی لحظه‌ای دارند. برای مثال با یک خبر خوب سهام خریداری می‌کنند و با خبر بد سهام را می‌فروشند. برای این مالکان قیمت جاری سهام بسیار مهم بوده و دارای دیدگاه کوتاه‌مدت و گذرا هستند و عملکرد جاری را به عملکرد بلندمدت شرکت ترجیح می‌دهند. بنابراین انگیزه‌ی زیادی برای نظارت بر مدیریت و داشتن نماینده‌ای در هیأت مدیره‌ی شرکت‌های سرمایه‌پذیر ندارند زیرا بعید است که منافع این نظارت در کوتاه‌مدت نصیب آنها شود (پورتر، 1992). پورتر (1992) اظهار می‌دارد که تمرکز بر عملکرد کوتاه‌مدت موجب ایجاد فشار بر مدیران برای فدا کردن سرمایه‌گذاری و عملکرد بلندمدت به منظور حفظ رشد سود کوتاه‌مدت می‌شود (ابراهیمی کردلر و همکاران، 1389).

پژوهش های اخیر نشان داده اند که تمرکز مالکیت به خصوص وجود سهامداران کنترلی و نهادی گاه تاثیر منفی نیز بر روی عملکرد شرکت می گذارتد مطالعات نشان می دهند که سهامداران عمده و کنترلی  (و نهادی) با همسو شدن با مدیریت، هزینه های ناشی از نمایندگی را افزایش داده‌اند، با توجه اینکه سهامداران نهادی و کنترلی یکی از مکانیزم های حاکمیت شرکتی در جهت کاهش تضاد منافع می باشد، اما سهامدارن بزرگ با زیر پا گذاشتن منافع سهامداران خرد در جهت منافع خود، تصمیماتی را با هماهنگی مدیریت اتخاذ می کنند، بررسی وقوع چنین اتفاقاتی در بازار بورس ایران و شرکتهای پذیرفته شده در بورس اورق بهادار تهران می تواند برای سرمایه‌گذاران مفید و با اهمیت باشد و در تصمیمات سرمایه گذاری نقش مهمی ایفا کند.

[1] Jid Sel L, 1981

[2] Holderness & Shihan, 1988

[3] Anderson & reeb, 2003

[4] Burkart et al, 2003

[5] Boshi, 1998

[6] Cornett

[7] Elyasiani & Jia, 2010

[8] Porter, 1992 

Abstract:

Major and control shareholders in the company, Cause the concentration of ownership, in some ownership. The more concentrated ownership, the possibility of collusion with the major shareholders and management control increases and The board members represent the controlling shareholder and the major possibility of collusion and abuse will double,so  stablishment of corporate governance mechanisms can reduce the negative effects associated with controlling shareholders. Mechanisms such as board independence and institutional investors have been examined in this study, And their impact on the negative effects of board members represent the controlling shareholder review. In this study, 109 companies were selected by systematic sampling deleted and with generalized least squares regression assumptions were tested. The results show that board members represent the controlling shareholder increases the possibility of a negative impact on company performance. Reduce the negative impact of corporate governance mechanisms controlling shareholder representative on the board has been positive.