پایان نامه بررسی تاثیر قرارداد آتی بر ریسک سرمایه گذاری در بورس اوراق بهادار تهران

پایان نامه برای دریافت درجه کارشناسی ارشد

رشته مدیریت بازرگانی گرایش مالی

سال: بهمن 1391

چکیده:

هدف تحقیق حاضر بررسی تاثیر قراردادآتی بر ریسک سرمایه گذاری دربورس اوراق بهادارتهران بوده است.

     یکی از ویژگی های بازار بورس، نوسانات زیاد قیمتها می باشد که سبب ایجاد ریسک قیمت        می گردد از آنجایی که در اقتصاد ایران بورس و فعالیتهای بورس به عنوان یک ابزار کارآمد در ایران شناخته نشده است و نوسانات قیمت به دلیل شرایط اقتصادی بالا می باشد و ریسک قیمت اثرات منفی بر اقتصاد کشور وارد می کند لذا مدیریت و پوشش این ریسک به وسیله راهکارهای مناسب ضروری به نظر می رسد. یکی از راهکارهای مقابله با ریسک استفاده از ابزار مشتقه مالی و ورود به معاملات کاغذی می باشد که در این تحقیق به آن پرداخته شده است.

    در این مطالعه به منظور بررسی نرخهای پوششی و انتخاب بهترین آنها، از قراردادهای آتی کوتاه مدت، میان مدت و بلند مدت بورس اوراق بهادار تهران مربوط به سالهای 1389- 1390 استفاده شده است و داده ها به صورت روزانه می باشد. نرخهای پوششی به وسیله برآورد مدلهای حداقل مربعات معمولی (OLS)، ارزش در معرض ریسک (VAR) و مدل تصحیح خطای برداری (VECM) محاسبه شدند.

واژگان کلیدی: قراردادآتی، ریسک سرمایه گذاری، مدیریت ریسک، ابزار مشتقه ، قیمت نقدی ،کارائی پوشش ریسک

مقدمه

    یکی از اهداف اساسی کشورها دستیابی به رشد اقتصادی پایدار و توسعه می‌باشد. در اقتصاد، سرمایه یکی از ارکان نظام اقتصادی و زیر بنایی بوده و عامل تعیین کننده رشد و توسعه اقتصادی می باشد. علاوه بر عوامل تولید مانند نیروی انسانی، منابع طبیعی، فناوری و مدیریت، تامین سرمایه های مالی از عوامل مهم رشد، بقاء و پایداری عوامل تولیدی ( صنعت و بازرگانی و بخشهای تولیدی ) بوده که بدون این مهم تخصیص منابع به راحتی انجام نمی شود.

    کمبود منابع مالی برای تامین نیازهای سرمایه ای یکی از چالشهای اساسی واحدهای تولیدی    (زیر بنایی) برای کسب و کار می باشد که این امر با دخالت دستگاههای دولتی نظیر سازمان بورس اوراق بهادار و جذب سرمایه های کوچک و به دست آوردن وجوه و منابع مالی عظیم مورد نیاز برای راه اندازی کسب و کارها به عنوان یک مساله جدی به ویژه در کشورهای درحال توسعه مهم بوده و از این طریق امکان پذیر می باشد.

    اگر فرایند به دست آوردن وجوه مورد نیاز، مشکل و زمان بر باشد، واحدهای تولیدی از فعالیت اقتصادی منصرف می شوند. همچنین بدون تامین مالی کافی، فعالیت‌های اقتصادی و کسب ‌و کارها هرگز به موفقیت نخواهند رسید.

    بررسی و پرداختن به روشهای جدید مالی با استفاده از ابزار مشتقه مانند صکوک مرابحه، صکوک مضاربه، صکوک جعاله، صکوک مزارعه، صکوک مساقات و قرارداد آتی راههایی جهت دستیابی به وجوه مورد نیاز بنگاههای تولیدی می باشد.

    پژوهش حاضر به بررسی تاثیرات ابزارهای مالی جدید ( قراردادهای آتی ) در بورس اوراق بهادار با بکارگیری روشهای آماری رگرسیون و با استفاده از مدلهای اقتصاد سنجی و OLS ، VAR، ECM در سه حالت پوششی، بدون پوشش و پوشش ساده ریسک ( نرخ بهینه پوشش ریسک( نوسانات قیمت بازار سهام می پردازد.

1-2-بیان مساله

     به موازات تغییر در مقررات، ابزارهای جدیدی نیز در واکنش به تغییرات اقتصادکلان و مقررات موجود و جدید بوجود آمده اند. اغلب این ابزارها هم ریسک بازار را توزیع مجدد کردند و هم باعث انسجام بیشتر بازار با کنار گذاشتن تمایزات بین فعالیتهای بانکی و بازار بورس یا با اجازه دادن به وام گیرندگان می‌شوند و دسترسی به بازار را ممکن می سازند.

     امروزه شرایط عدم اطمینان فرآیند تصمیم گیری را به کلی متحول ساخته است تغییرات قیمت کالاهای اساسی، تغییر نرخ ارز ، تغییر نرخ سود بانکی و ... از مواردی هستند که سازمان های امروزی دائماً با آن دست به گریبان هستند بنابراین ریسک جزء لاینفک زندگی بشر است و هر تصمیمی یا عملی دارای نوعی ریسک می باشد، فعالیتهای اقتصادی از این امر مستثنی نبوده و توام با درجه ای از ریسک هستند.

   وجود ابزارهای مالی گوناگون در بازار اوراق بهادار، انگیزش و مشارکت بیشتر مردم را در تأمین منابع مالی فعالیت‌های درازمدت به همراه می آورد. تنوع ابزارهای مالی از نظر ترکیب ریسک و بازده، ماهیت سود و شیوه مشارکت در ریسک، گروه های مختلف را به سوی بازار اوراق بهادار جذب میکند. برای ابزارهای مالی می توان سه نقش متمایز در نظر گرفت:

1- اول، ابزارهای مالی وسایلی برای نقل و انتقال وجوه از سهامدارانی که مازاد سرمایه دارند و مایل به سرمایه گذاری هستند، به کسانی است که به این وجوه برای سرمایه گذاری در دارایی های حقیقی نیاز دارند.

2- دوم، ابزارهای مالی انتقال وجوه را به شکلی انجام می دهند که ریسک سیستماتیک مربوط به جریان نقدی ناشی از سرمایه گذاری در دارایی های حقیقی، بین متقاضیان و عرضه کنندگان وجوه، توزیع مجدد شود.  ( قهرمانی ، زهرا 1385 )

3- سوم، ابزارهای مالی وسیله ای برای تجمیع به شمار می روند. افزودن و انباشت پس اندازهای خانوار برای تأمین مالی طرح های بزرگ سرمایه گذاری، بدون تجمیع که بخش تفکیک ناپذیر نظام مالی است، امکان پذیر نیست. اگر امکان تجمیع از طریق صدور دارایی های مالی وجود نداشت ، این امکان برای خانوارها پدید نمی آمد که سرمایه‌های خود را تجهیز کنند و در سبد متنوعی از دارایی‌های حقیقی سرمایه گذاری نمایند. ( قهرمانی، زهرا 1385)

   ابزار مشتقه نوعی مدیریت ریسک در بازارهای مالی قلمداد می شوند. این ابزارها به تناسب رشد و توسعه سرمایه گذاری چه در بازارهای واقعی و چه در بازارهای مالی جهت پوشش ریسک سرمایه گذاری رشد پیدا کرده اند. ( قهرمانی، زهرا 1385)

   توسعه ابزارهای مالی در گسترش بازار با توجه به سرمایه گذاری و تقسیم بندی اوراق بهادار امکان پذیر خواهد بود.

1-3-اهمیت و ضرورت تحقیق

  با توجه به اینکه در هر فعالیت سرمایه گذاری، وجود ریسک امری غیر قابل اجتناب می باشد لذا داشتن ابزارهایی جهت کنترل مدیریت آن اهمیت قابل توجهی خواهد داشت.

  امروزه شاهد گسترش روز افزون ابزارهای مالی در جهت کنترل و مدیریت ریسک می باشیم .

      در شرایط امروز کسب و کار، بازارها دچار نوسانات بسیار شدید هستند و این نوسانات منشا بسیاری از انواع ریسک ها می شود. ابداع ابزارهای مالی مختلف جهت پوشش این ریسکها نتیجه احساس ضرورت به برخورداری از ابزارهای خاص جهت منظور مشخص محسوب می شود.

     در کشور ایران نیز شرایط پرنوسان در بازارهای مختلف کسب و کار به خوبی مشهود است و به همین منظور ابداع و بهره مندی از ابزارهای مختلف پوشش ریسک از اهمیت بسزایی برخوردار است.

       مدیریت ریسک جهت اعمال کنترل موثر بر ریسک و به حداقل رساندن آن نیازمند ابزارهای جدید مالی و یا توسعه آن می‌باشد تا در نهایت امکان ارائه راه‌حل‌های متبکرانه برای مسائل و مشکلات مالی فراهم شود. ( یار احمدی، خراسانی 1387 )

   عملکرد بورس اوراق بهادار تهران نشان می دهد که بازار متشکل سرمایه، در عمل جایگاه واقعی و شایسته خود را در اقتصاد ملی به دست نیاورده است؛ به گونه ای که میانگین سهم منابع تامین شده توسط این نهاد در مقایسه با تشکیل سرمایه ثابت ناخالص داخلی، از مرز 6/1 درصد فراتر نرفته است.

     اگر بخواهیم بازار سرمایه پیشرفتهای قابل ملاحظه ای داشته و در دراز مدت به فعالیت اقتصادی خود ادامه دهد باید بتواند به عنوان یک وسیله موثر و کارا برای بسیج منابع و پس انداز مورد استفاده دولت و بخش خصوصی قرار گیرد.

1-4-اهداف تحقیق

    اهدف اصلی تحقیق:

    تحقیق حاضر با شناسایی ابزارهای جدید مالی و استفاده از ابزار مشتقه و کاربرد آن در بازار سهام و با بکارگیری ارزش در معرض ریسک جهت کاهش ریسک در بورس اوراق بهادار تهران        می پردازد.

هدف های کاربردی:

     معاملات مشتقات مالی با اهداف و مقاصد مختلفی انجام می گیرد و معامله گران هر یک با انگیزه مشخص وارد این بازار می شوند. پوشش ریسک نوسانات قیمت سهام بورس یکی از این اهداف است که اغلب فروشندگان سهام از آن بهره می برند و بوسیله آن ریسک نوسانات نامطلوب قیمت را کاهش و پوشش می دهند.

1-5-سوال/ فرضیه تحقیق

سوال اصلی: با استفاده از قرارداد آتی سهام ریسک سرمایه گذاری در سهام کاهش می یابد.

سوال فرعی اول: با طولانی تر شدن سررسید قرارداد آتی ریسک سرمایه گذاری در سهام کاهش می یابد.

سوال فرعی دوم: با طولانی تر شدن سررسید قرارداد آتی کارائی مدل های پوششی ریسک افزایش می یابد.

1-6- روش شناسی تحقیق:

1-6-1-روش تحقیق

روش تحقیق از نوع تحلیلی - توصیفی می باشد که در مباحث تئوریک و مطالعات تجربی تحقیق به روش کتابخانه ای جمع آوری شده است و سپس با در نظر گرفتن ملاحظات و شرایط کشور مدل و الگوی تحلیلی مناسب انتخاب خواهد شد. آزمون فرضیه اول روش OLS و در آزمون فرضیات دوم و سوم روش VAR ، ECM مورد استفاده قرار میگیرد.

1-6-2- جامعه آماری و ویژگیهای آن:

با توجه به موضوع تحقیق، جامعه آماری این تحقیق از بین کلیه شرکتهایی که دارای ویژگیهای ذیل باشند:

الف: در بورس اوراق بهادار تهران پذیرفته شده باشند.

ب: قرارداد آتی بر روی سهام آنها کاربرد دارد.

ج: دارای بیشترین داده ها در سالهای فعالیت در قرارداد آتی هستند.

تعداد مشاهدات شرکتهای انتخابی بیش از 100 تا می باشد.

1-6-3- متغیرهای تحقیق:

متغیرهای مورد مطالعه در این تحقیق شامل متغیر وابسته ( قیمت نقد یا اسپات) و متغیر مستقل (قیمتهای کوتاه مدت، میان مدت و بلند مدت یا همان قراردادهای آتی) می باشد .

-6-4- روش تجزیه و تحلیل داده ها:

در این تحقیق، تعداد قراردادهای آتی بهینه به ازای یک واحد دارایی نقد محاسبه می شود و کارایی و مطلوبیت مدل ها مقایسه می گردد. نرم افزارهای بکار رفته در این تحقیق  7 Eviews و  Excel     می باشند.

در این تحقیق، با استفاده از نرم افزار ایویوز فرضیه های تحقیق مورد آزمون قرار می گیرد و در نهایت از روش های آماری، VAR ، OLS و ECM استفاده می شود.

1-6-5 – جنبه جدید بودن و نوآوری:

پوشش ریسک بورس اوراق بهادار در کشور ایران موضوع جدیدی است و مطالعات داخلی انجام شده در این زمینه بسیار محدود می باشد. در این تحقیق با استفاده از روشهایی متفاوت از قبیل VAR،  OLS و ECM و رگرسیون به بررسی تاثیر مدت قراردادها بر نرخ بهینه پوشش ریسک خواهیم پرداخت و عملکرد این روشها را مقایسه خواهیم کرد.

1-7- ابزار گردآوری داده ها:

برای جمع آوری اطلاعات لازم در خصوص مباحث نظری و پیشینه مطالعات تجربی از روش های کتابخانه ای و اینترنت استفاده شده است. داده های آماری مورد نیاز هم از سایت بورس اوراق بهادار تهران و داده های مربوط از فایلATOS و SAMA گردآوری شده است.

1-8-تعریف اصطلاحات و واژه های تحقیق:

ابزارهای مالی: وسایلی برای نقل و انتقال وجوه هستند.

ابزار مشتقه:  ابزار مشتقه(به انگلیسی: Derivative Contract) در مباحث مالی ابزاری است که ساختار پرداخت و ارزش آن از ارزش دارایی پایه و شاخصهای مربوطه نشات می‌گیرد.این ابزار به دارنده آن اختیار یا تعهد خرید و یا فروش یک دارایی معین را می‌دهد و ارزش آن از ارزش دارایی مربوطه مشتق می‌شود. )قهرمانی، زهرا 1385)

قرارداد آتی: قرارداد آتی  یا فیوچر قراردادی که در آن خریدار و فروشنده توافق می کنند ، مقدار معینی از کالای مشخص را با کیفیت  مشخص ، قیمت  معلوم ،  در زمان  و  مکان مشخص معامله کنند. یک قرارداد آتی برای یک درجه ، مقدار ، ماه تحویل و  قیمت  معین منعقد می گردد.

بازار اسپات:  بازاری است که معاملات در قیمت جاری و لحظه ای انجام می پذیرد.

ارزش در معرض ریسک:

ارزش در معرض ریسک بیشترین زیان مورد انتظار را در افق زمانی مشخص در سطح اطمینان معین اندازه‌گیری می‌نماید.

قرارداد کوتاه مدت: قراردادهایی هستند که سررسید آنها کمتر از یک ماه می باشد.

قرارداد میان مدت: قراردادهایی هستند که سررسید آنها یک ماه می باشد.

 قرارداد بلند مدت: قراردادهایی هستند که سررسید آنها  بیشتر از یک ماه می باشد.

1-9-مشکلات تحقیق:

    مهمترین مشکل تحقیق، عدم دسترسی به داده های مربوط به قیمتهای آتی یک ماهه، سه ماهه و شش ماهه است که به ناچار از داده های مربوط به سالهای 1390-1389 استفاده شد از طرفی منابع فارسی مرتبط با موضوع بسیار اندک  می باشد.

ساختار پایان نامه تحقیق:

    فصل اول به بیان مقدمه، مساله تحقیق، اهداف و دامنه زمانی تحقیق، اهمیت موضوع، فرضیه ها، روش شناسی تحقیق و در نهایت تعریف واژه های علمی تحقیق پرداخته است.

   فصل دوم به مباحث ادبیات موضوعی تحقیق شامل انواع روشهای تحقیق و در نهایت پیشینه تحقیق می پردازد.

فصل سوم به ارائه روش تحقیق شامل جامعه و نمونه آماری تحقیق، ابزار اندازه گیری، روش های جمع آوری اطلاعات، متغیرهای تحقیق، فرضیه های تحقیق و روش های آماری می پردازد.

فصل چهارم به تجزیه و تحلیل اطلاعات آماری به دست آمده می پردازد نتایج مربوط به آزمون فرضیه ها در این فصل ارائه می شود.

فصل پنجم به ارائه نتایج تحقیق شامل بحث و نتیجه گیری تحقیق، محدودیت های پژوهش صورت گرفته و در نهایت ارائه پیشنهادهای تحقیق پرداخته است.

-1 مقدمه

    در فصل حاضر ابتدا به مفهوم ریسک و پوشش ریسک خواهیم پرداخت و پس از تعریف مشتقات و به طور خاص بر روی قراردادهای آتی تمرکز می کنیم. از آنجایی که مهمترین مساله مبحث پوشش ریسک تعیین تعداد قراردادهای بهینه می باشد به تعریف نرخ پوششی بهینه و تئوریهای مربوط به آن  می پردازیم. سرانجام مبانی نظری تحقیق و چگونگی تعیین نرخ پوششی و روابط مربوط به کارایی ارائه خواهد شد.

2-2 – مفهوم ریسک و مدیریت آن

   ریسک[1] جزئی جدائی ناپذیر از زندگی بشر می باشد و زندگی امروز در حالی ادامه می یابد که شرایط عدم اطمینان[2] بر کلیه امور، به علل مختلف تصمیم گیری را به کلی متحول ساخته است. همه افراد به نحوی با مفهوم ریسک آشنائی دارند و اذعان می کنند که کلیه شئونات زندگی با ریسک مواجه است. ریسک در زبان عرف عبارت است از ‌‌  خطری که به علت عدم اطمینان در مورد حادثه ای در آینده پیش می آید، و هر چقدر این عدم اطمینان بیشتر باشد اصطلاحاً گفته می شود ریسک زیادتر است.

   فرهنگ وبستر ( 1981) ریسک را  ‹‹ در معرض خطر قرار گرفتن ›› تعریف کرده است. فرهنگ هیلدرس (1988) نیز ریسک را ‹‹ زبان بالقوه سرمایه گذاری که قابل  محاسبه است›› می داند. گالیتز ( 1996) ریسک را هرگونه نوسانات در هر گونه عایدی می داند. تعریف مذکور این مطلب را روشن می کند که تغییرات احتمالی آینده برای یک شاخص خاص چه مثبت و چه منفی ما را با ریسک مواجه می سازد. بنابراین امکان دارد تغییرات ما را منتفع سازد.

   اولین بار هری مارکویتز (1952) بر اساس تعاریف کمی ارائه شده، شاخص عددی [3] را برای ریسک معرفی کرد. وی ریسک را ‍‹‹انحراف معیار چند دوره ای یک متغییر›› تعریف می کند.

Abstract

Headline: Considering the impact of  Futures contract on the risk investment in Tehran Stock Exchange

    The goal of this research is Considering the impact of Future contract on the risk investment in Tehran Stock Exchange

    One of the stock market specifications is fluctuations of prices that cause price risk. since the stock exchange and price fluctuations are high due to economic conditions and price risk puts negative effects on Irans economy, Therefore, it is necessary to manage and cover this risk with appropriate procedures. One of these procedures is using financial derivatives tools and entering  paper transactions that have been studied in this survey.

     In this study in order to consider coverage rates and choose the best of them we used Future Short term, mid term and long term contracts of Tehran Stock Exchange from 1389 until 1390 and data are daily. Coverage rates are calculated by estimating the OLS (Ordinary least squares), VAR (Value at risk) and the VECM (Error correction model)

Key words: Coming contract, Investment risk, Risk Management, Derivatives Tools, Performance of Risk hedge, Cash Prices

 فهرست منابع و مآخذ پایان نامه

منابع فارسی:

ابراهیمی، محسن و قنبری، علیرضا (1385) مدیریت ریسک نوسانات قیمت نفت در ایران، نامه مفید، سال دوازدهم، شماره 57، 139-162

ابراهیمی، محسن و قنبری، علیرضا (1388) پوشش ریسک نوسانات درآمدهای نفتی با استفاده از قراردادهای آتی در ایران، پژوهشنامه اقتصادی، شماره 9، صص 173-204

اندرس، والتر،(1386) اقتصادسنجی سریهای زمانی با رویکرد کاربردی، ترجمه مهدی صادقی و سعید شوال پور، انتشارات دانشگاه امام صادق، چاپ اول.

جدیدیان، سروا (1381) پوشش ریسک صادرات از طریق بازارهای سلف، پایان نامه کارشناسی ارشد، موسسه عالی پژوهش و برنامه ریزی و برنامه ریزی و توسعه.

جلالی نائینی، سید احمد رضا و کاظمی منش، مریم (1383) بررسی تغییرات نرخ بهینه پوشش ریسک در بازار نفت، فصلنامه مطالعات اقتصاد انرژی، شماره 1، صص 3-27

خدادادیان، بنفشه ( 1389) پوشش ریسک قیمت نفت با استفاده از قراردادهای آتی (مطالعه موردی در ایران)، پایان نامه کارشناسی ارشد اقتصاد انرژی،

درخشان، مسعود (1383) مشتقات و مدیریت ریسک در بازارهای نفت، چاپ اول، تهران: انتشارات موسسه مطالعات بین المللی انرژی.

راعی، رضا و سعیدی، علی (1383) مبانی مهندسی مالی و مدیریت ریسک، چاپ اول، تهران: انتشارات سمت.

شیرین بخش، شمس الله و حسن خوانساری، زهرا (1383) کاریرد Eviews در اقتصاد سنجی، پژوهشکده امور اقتصادی.

قنبری، علیرضا (1385) تثبیت درآمدهای نفتی از طریق بازارهای آتی، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه بوعلی سینا.

کاملی، علیرضا (1388) نحوه معاملات نفت خام در بازارهای واقعی، تهران: موسسه مطالعات بین المللی انرژی.

گجراتی، دامور (1378) مبانی اقتصاد سنجی. حمید ابریشمی، تهران، انتشارات دانشگاه تهران.

مرادی، علیرضا (1388) کاربرد ایویوز در اقتصاد سنجی، چاپ سوم، تهران: سازمان انتشارات جهاد دانشگاهی.

مهرگان، نادر و رضائی، روح اله (1388) راهنمای ای ویوز 6 در اقتصاد سنجی چاپ اول، دانشکده علوم اقتصادی و نور علم.

نوفرستی، محمد (1387). ریشه واحد و همجمعی در اقتصاد سنجی، موسسه خدمات فرهنگی رسا.

هال، جان (1384) مبانی مهندسی مالی و مدیریت ریسک، سیاح، سجاد و صالح آبادی، علی، چاپ اول، انتشارات گروه رایانه تدبیر پرداز .

منابع انگلیسی:

1. Ahmed, S.(2007), Effectiveness of Time-Varying Hedge Ratio with Constant Conditional Correlation: An Empirical Evidence from The US Treasury Market, ICFAI Journal of Derivatives Markets,Vol:4,pp: 22-30.

2. Anderson, R.W.& Danthine, J.P(1981), Cross Hedging ,Journal of Political Economy,Vol:81, pp:1182-96.

3. Baili, R. & Myers, R. (1991), Bivariate GARCH Estimation of the Optimal Commodity Futures Hedge, Journal of Applied Econometrics,Vol: 6,pp:109-124.

4. Benet, B. A.(1992), Hedge Period Lengh and ex Ante Futures Hedging Effectiveness: The Case of Foreign –Exchange Risk Cross Hedges, Journal of

Futures Market,Vol: 12, pp: 163-175.

5. Beningga, S. & Eldor, D & Zilcha, I.(1983), Optimal Hedging in the Futures Market under Price Uncertainty, Economic Letter,Vol:,13,pp:141-145.

6.Bollerslev,T.(1986); "Generalized Autoregressive Conditional Heteroskedasticity

", Journal of Econometrics, Vol:31, No:3, pp:307-327.

7. Bollerslev , T. & Russel, J. R. & Watson, M. W.(2010), "Glossary to ARCH (GARCH)", Volatility and Time Series Econometrics:Essays in Honor of Robert F, Engle.Oxford University Press, Chapter8, pp: 137-163.

8. Butteworth,D. & Holmes, P. (2000), Ex ante Hedging Effectiveness of UK Stock Index Futures Contracts: Evidence for the FTSE 100 and FTSE Mid 250 Contracts,European Financial Mangement,Vol:6, pp:441-457.

9. Casillo, A. (2005) ; "Model Specification for the Estimation of the Optimal Hedge Ratio with Stock Index Futures: an Application to the Italian Derivatives Market".School of Economics University of Birmingham.

10. Castellino, M.(1990), Minimum –Variance Heging with Futures Re-visited, Journal of Portfolio Management , Vol:16, pp:74-80.

11.Cecchetti,S. G. & Cumby,R. E. & Figlewski,S.(1988),Estimation of the Optimal Futures Hedge,The Review of Economics and Statistics,Vol:70,pp:623-630.

12. Chang, C.Y & Lai , J.Y & Chang , I.Y.(2009) ; "F utures hedging effectiveness

under the segmentation of bear/bull markets ", journal of Energy Economics,pp.o-8

13. Chang , S.K.(2009) ; " Bivariate mixed normal GARCH models and out-of-sample hedge performances ", Journal of Finance Research Letters ,Vol: 6, pp. 130-137.

14. Chen , S. & Lee, C. & Shrestha , K.(2003) ; "Hedeging with the Nikkei Index

Futures: The Conditional Model Versus the Error Correction Model", Quarterly

Review of Economics and Finance. Vol:36. pp:495-150.

15. Chen , S. & Lee, C. & Shrestha , K.(2003); "Futures Hedge Ratios:A Review",

Quarterly Review of Economics and Finance.Vol:43. pp:433-465.

16. Choudhry , T.(2003) ; "Short-run deviations and optimal hedge ratio evidence from stock futures ", Journal of Multinational Financial Management ,Vol: 13, pp.171-192.

17. Choudhry , T.(2004) ; " The hedging effectiveness of constant and time-varying hedge ratios using three Pacific Basin stock futures ", Journal of International Review of Economics and Finance , Vol:13, pp. 371-385.

18. Choudhry , T.(2009) ; "short- run derivations and time-varying hedge ratios :

Evidence from agricultural futures markets " , Journal of International Review of

Financial Analysis ,Vol: 18, pp. 58-65.

19.Chung,S. K. (2009),Bivariate Mixed Normal GARCH Models and Out-of-sample Hedge Performances,Journal of Finance Research Letters,Vol:6,pp:130-137.

20. Conrad,J. Gultekin, M., Kaul, G (1991), Asymmetric Predictability of Conditional Variances, The Reviwe of Financial Studies,Vol:4,pp:597-622.

21. Copeland, L. & Zhu, Y.(2006), Hedging Effectiveness in The Index Futures Market,Cardiff Economics, Working Papers,E2006/10.

22. Cotter , J. & Hanly, J. (2009) ; " Time-varying risk aversion : an application to

energy hedging", journal of Energy Economics., 1816, pp. 0-10.

23.Culp,C.L,(2002), The Art of Risk Management , New York:John Wiley & Sons,Inc.pp:263-294.

24. Domingaes, K.M & Strong ,J.S &Weiner, R.J(1989), Oil and Money:Coping with Price Risk trough Financial Markets, Harvard International Energy Studies, Energy and Environmental Policy Center.Harvard University.

25. Edrington , L. H.(1979) ; "The Hedging Performances of the New Futures Markets", journal of Finance. Vol:34, No:1 , pp:157-170.

26. Engle , R.F. & Kroner , K.F.(1995) ; "Multivariate Simulataneous Generalized

Arch", Econometric Theory.Vol:11 , No:24. Pp:122-150.

27.Fama , E. F.(1965) ; "The Behavior of Stock Market Prices", Journal of Business,Vol:38 , No:1. pp:34-105.

28.Figlewski, S.(1984), Hedging Performance and Basis Risk in Stock Index Futures,Journal of Finance, 30,pp:657-669.

29.Ghosh, A.(1993), Hedging with Stock Index Futures, Estimation and Forecasting with Correction Model, Journal of Futures Markets,Vol: 13,pp:743-752.

30.Gupta,s.l.(2006),FinancialDerivatives,Theory,Concepts andProblems,Prentice-Hall of India,pp:3-582

31.Herbst, A. F. & Kare, D. D. & Marshall, J. F. (1993), A Time-varying Convergence Adjusted, Minimum Risk Futures Hedge Ratio, Adances in Futures and Option Research ,Vol: 6, pp:137-155

32. Holemes, P.(1996), Stock Index Futures Hedging:Hedge Ratio Estimation,

Duration,Effects, Expiration Effects and Hedge Ratio Stability. Journal of Business

& Accounting. Vol:23,pp:63-78.

33. Howe, J.T. & Chowdhry,B.(1999), Corporate Risk Management for Multinational Corporation: Finance Review,Vol:2.pp:229-246.

34. Howard, C. and D,Antonio, L.(1984), A Risk-Return Measure Hedging Effectiveness: A Reply,Journal of Financial and Quantitive Analysis,Vol:22,

pp:377-381.

35. Hsin, C.W. & Kuo, J. & Lee,C.F.(1994), A New Measure to Compare the Hedging Effectiveness of Forein Currency Futures Versus Option, Journal of Futures Markets ,Vol:14,pp:685-707.

36. Hull , J. c.(2008) ; "Fundamental of Futures and Options Markets" , pp:561.

37.Johnson , L. L.(1960) ; "The Theory of Hedging and Speculation in Commodity

Futures",Review of Economic Studies. Vol:27. pp:139-151.

38. Kaminski,V.(2004), Managing Price Risk:The New Challenges and Solutions,3rded.London:Risk Books.pp:3-45.

39. Koutomos,G. & Pericli, A.(1998), Dynamic Hedging of Commercial Paper with TBill Futures, The Journal of Futures Markets,Vol:18,pp:925-938.

40. Kroner , K. F. & Sultan , J.(1993) ; "Time-Varying Distributions and Dynamic

Hedging with Foreign Currency Futures", Vol:28, No:24. pp:122-150.

41. Lai, Y. & Chen, C.W.S. & Gerlach, R.(2009), Optimal Hedging via Copulathreshold-GARCH Models, Models, Journal of Mathematics and Computers in Simulayion, Vol:79,pp:2609-2624.

42. Lee. T. (1994) Spread and volatility in spot and forward exchange rates. J . Int.

Money Finance 13, 375-383.

43. Lee, C.F.& Bubnys, E., L.& Lin, Y.(1987), Stock Index Futures Hedge Ratios: Test on Horizon Effects And Functional Form, Advances in Futures and Options

Research, Vol:2, pp:291-311.

44. Lien, D. & Luo, X.(1994); "Mutiperiod Hedging in the Persence of Conditional

Heteroskedasticity", Journal of Futures Markets. Vol:14. pp:927-955.

45. Lien, D. D.(1996), The Effect of Cointegrating Relationship on Futures Hedging:A nots, The Journal of Futures Markets,Vol:16,pp:773-780.

46. Lien, D. & Tes, Y.K.(1999), Fractional Cointegration and Futures Hedging, Journal of Futures Markets,Vol:19,pp:457-474.

47.Lien, D.& Tse,Y. K. & Tsui, A. (2002), Evaluating the Hedging Performance of The Constant-Correlation GARCH Models, Applied Financial Econometrics,Vol:12,pp:791-798.

48. Lypny, G. & Powalla, M.(1998), The Hedging Effectiveness of DAX Futures, The European Journal of Finance.Vol: 4,pp:345-355.

49. Mandelbrot , B.(1963) ; "The Variation of Certain Speculative Prices" , Journal of Business. Vol:36 ,pp:394-419.

50. Markowitz, H.(1952);"Portfolio Selection", Journal of finance.Vol:7. pp:77-91.

51. Mattus, I.(2005), Application of derivative Instrument in Hedging of Crude Oil

Price Risks, Bachelor Thesis, Estonian Business, school, Chair of Accounting and

Finance.

52. McMillan, D.C.(2005) ; " Time-varying hedge ratios for non-ferrous metals prices ", Journal of Researches Policy , Vol:30, 186-193.

53. Moschini , G.C. & Myers , R.J.(2002) ; " Testing for contant hedge ratios in commodity markets : A multivariate GARCH approach ", Journal of Empirical Finances ,Vol:9, pp. 589-603.

54. Myers , R. J. & Thompson, S. R.(1989) ; "Generalized Optimal Hedge Ratio Estimation",American Journal of Agricaltural Economics. Vol:71. pp:858-867.

55. Myers , R. J.(1991) ; "Estimating Time-Varying Hedge Ratios on Futures Markets",Journal of futures Markets. Vol:11, No:1. pp:39-53.

56. Natenberg, S.(1994), Option Volatility and Pricing : Advanced Trading Strategies and Techniques, Chicago: Probuse Publishing Company.pp: 257-330.

57. Pagan, A.(1984), Econometric Issues in The Analysis of Regressions with Generated Regressors, International Economic Review,Vol:25,pp:221-247

58. Park , T. H. & Switzer, L. N.(1995) ; "Bivariate GARCH Estimation of the Optimal Hedge Ratios for Stock Index Futures". Journal of Futures Market. Vol:15, pp:61-67.

59. Park , H. Y. & Bera , A. K.(1987) ; "Interest Rate Volatility , Basis, and Heteroskedasticity in Hedging Mortgages", The American Real Estate and Urban

Economics Association. Vol:15 , pp:79-97.

60. Penning , S. J. M. & Meulenberg , M. T. G.(1997) ; "Hedging Efficiency a Futures Exchange Management Approach", Journal of Futures Markets", Vol:17, pp:599-619.

61. Pindyck, R.S.(2001), The Dynamics of Commodity Spot and Futures Markets: A Primer, Center for Energy & Environment Policy Research.pp:1-38.

62. Pok, W.C & Poshakwale, S. S & Ford, J. L. (2009), Stock Index Futures Hedging in The Emerging Malaysian Market, Global Finance Journal, pp:273-288.

63. Ripple, R. & Moosa, I.(2005), Futures Maturity and Hedging Effectiveness-The Case of oil Futures, Macquarie University, Department Of Economics, 0513.

64. Rolfo, J.(1980), Optimal Hedging under Price and Quantity Uncertainty :The Case of a Cocoa Producer, Journal of Political Economy ,Vol:88,pp:100-110.

65. Rutledge , D. J. S.(1972) ; "Hedgers Demand for Futures Contracts: A Theoretical Framework with Applications the United State Soyabean Complex", Food Research Institute Studes. Vol:11. pp:237-256.

66. Stein , J. L.(1961) ; J. L.(1961) ; "The Simultaneous Determination of Spot and

Futures Prices", American Economic Revew. Vol:51, pp:1012-1025

67. Suhakar, S. R.(2005),Risk Return Trade-offs from Hedging Oil Price in Ecuador,Journal of Emerging Market Finance ,Vol:4,pp:24-41.

68. Tansuchat, R. & Chang, C.L. & McAleer, M.(2010), "Crude Oil Hedging Strategies using Dynamic Multivariate GARCH", Erasmus University Rotterdam, Econometric Institute Research Paper Series: EI2010-10

69.Tsay,R.S(2005),Analysis of Financial Time Series,Wiley-Interscience.pp:1-605.

70.Wahab,M.(1995),Conditional Dynamics and Optimal Spreading in The Precious

Metal Futures, Journal of Futures Markets, Vol:15,pp:131-160.

71. Wang, P. (2003), Financial Econometrics, Routledge, pp:1-171.

72. Working , H.(1953) ; "Futures Trading and Hedging", American Economic Review.Vol:43. pp:314-343.128

73. Yang , W.(2001); "M-GARCH Hedge Ratios & Hedging Effectiveness in Austrulia Futures Markets", Accounting and Finance. Vol:45. No:2. pp:301.

74. Yang , J. & Awokuse , T. O.(2003);"َAsset Storability and Hedging Effectiveness in Commodity Futures Markets", Applied Economics Letters. Vol:10, pp:467-491.

75. Zhang, Q. &Reed, M. & Mayanard, L.(2007), Hedging Decisions of Importing Firm for U.S. Commodity with Muhiple Risks:The Case of Soybeans.

76. Zanotti, G. & Gabbi, G., & Geranio, M.(2010), Hedging with Futures: Efficacy of GARCH Correlation Models to European Electricity Markets, Journal of International Financial Markets, Instittions & Money, pp:1-14.